11月7日，上交所上市委将审议陕西旅游文化产业股份有限公司（简称“陕西旅游”）的首发申请。近几年搞得火热的陕西文旅、河南文旅有望搭上资本市场这列班车。
过半募资投向泰山秀城
业内人士分析，各地资本运作文旅项目通常分为两步：第一步，地方政府通过组建文旅集团，将区域内零散的景区、土地与酒店等资产进行整合，包装成资产规模庞大、现金流稳定的国有企业；第二步，以此为基础，将景区门票、索道、酒店等可预期的未来现金流作为偿债保障发行债券，或进一步将旗下最优质的资产分拆上市。陕西旅游的母公司陕西旅游集团正是地方文旅平台的典型代表。
陕西旅游拟在上交所主板上市，保荐机构为中金公司。该公司申报材料被受理日期为今年5月30日，之后经历过两轮问询。可以说，从申报到上会，陕西旅游顺风顺水。
不过，经济导报记者发现，陕西旅游曾在2024年10月被陕西省市场监督管理局在“双随机，一公开”抽查中，发现存在“公示信息隐瞒真实情况弄虚作假”的问题。另外，公司控股股东陕旅集团因资金往来和占用披露不准确，于2024年10月被上交所债券业务中心出具监管措施。这些也说明公司内控仍存在一些问题和风险。
公开资料显示，陕西旅游成立于2011年4月15日，注册资本5800万元，2017年1月在新三板挂牌（证券代码：870432），2025年拟摘牌转攻主板。公司实际控制人为陕西省国资委，控股股东陕旅集团直接及间接持有54.28%股份。陕西旅游以“景区+文化旅游”为经营模式，依托华清宫、华山等5A级景区资源，构建了“旅游演艺+旅游索道+旅游餐饮”的业务矩阵：演艺板块以《长恨歌》《12・12西安事变》为核心，索道板块运营华山西峰索道等资产，餐饮板块则以唐乐宫的“仿唐歌舞+宫廷晚宴”为特色。
本次IPO,陕西旅游拟募集资金15.55亿元，其中过半募资（8.34亿元）用于泰山秀城（二期）建设项目，其它募投项目还包括陕西少华山国家森林公园索道增容、太华索道综合服务中心项目、太华索道游客服务中心改造项目、收购陕西太华旅游索道公路有限公司股权项目、收购陕西瑶光阁演艺文化有限公司股权项目、收购陕西少华山旅游发展有限责任公司索道资产项目。
长恨歌演艺上座率明显下降
报告期内（2022年至2025年上半年），陕西旅游营业收入分别为2.32亿元、10.88亿元、12.63亿元和5.16亿元；净利润分别为-1.03亿元、5.3亿元、6.22亿元和2.47亿元。
从收入明细分析，陕西旅游的营业收入大部分来自长恨歌演艺收入。2024年度，长恨歌演艺收入为6.81亿元，占公司总营业收入的54.28%。第二大收入来源于西峰索道业务收入，2024年为3.9亿元，占比为31.11%；第三大收入来源于12·12 演艺收入，2024年为0.54亿元，占比为4.28%。紧随其后的为瓮峪公路收入和旅游餐饮收入。
截至2025年6月30日，公司总资产为21.44亿元，归属于母公司股东的所有者权益为11.94亿元。招股书上会稿显示，2022年度、2023年度，公司分别派发现金红利1.02亿元、1.16亿元。这说明公司的现金流较为宽裕。
根据公司经审计机构审阅的财务数据，今年前三季度，公司营业收入为8.89亿元，同比下降18.8%；净利润为4.58亿元，同比下降25.14%。
至于营业收入及净利润大幅下降的原因，陕西旅游表示，2025年1-9月，陕西省遭遇寒潮、大风、沙尘和霜冻天气，尤其是西安出现了近年来罕见的低温，影响范围广泛。2025年1-9月，西安市发布各级极端天气预警合计79 次，而 2023 年及2024年同期分别为16次及37次。这些恶劣天气条件对游客体验公司户外演艺和索道服务产生一定影响，导致游客数量减少，运营受限。这也从侧面说明，陕西旅游在很大程度上“靠天吃饭”。
值得注意的是，作为公司最主要的收入来源，长恨歌演艺项目的上座率今年上半年为77.98%，出现明显的下滑趋势。而2024年度，该项目上座率为87.77%。
另外，作为公司第二大演艺项目，《12·12西安事变》今年上半年的上座率为54.72%，而2024年上座率为85.31%，下降幅度很大。
《泰山烽火》运营4年仍亏损，二期剧目《鲁智深》等能否盈利有待验证
“泰山秀城（二期）项目”是陕西旅游本次最大的募投项目。但上会稿显示，泰山秀城一期项目《泰山烽火》运营4年后，目前仍处于亏损状态。报告期各期，《泰山烽火》演艺收入分别为178.86 万元、261.10 万元、407.70 万元及 201.16 万元。这些收入远远低于当期的运营成本。
报告期内，《泰山烽火》运营成本分别为1170.31万元、1666.46万元、1961.64万元和931.17万元。
陕西旅游在上会稿中表示，《泰山烽火》演艺于2021年 9 月开始试运营，目前尚处于影响力及口碑积累的培育阶段。预期未来随着品牌效应、知名度以及运营能力的不断提升，《泰山烽火》演艺将有望成为公司旅游演艺业务板块新的盈利点。
但现实是，2024年度，《泰山烽火》上座率仅有11.89%。今年上半年虽有所提高，但也仅为14.73%。如何提升该项目上座率，是陕西旅游亟待解决的问题。
上会稿显示，陕西旅游“泰山秀城（二期）项目”拟建设文化演艺剧场，拟演艺剧目包括《鲁智深》《山海秘境》《泰山颂》和《天下》，目前公司已开始《鲁智深》和《山海秘境》的剧目设计。
《鲁智深》以《水浒传》中鲁智深的人物故事为依托，大致分为五章三大板块，第一章为正式演出开始前，游客更换服装，选择角色，进入“水浒世界”，与“导演”互动。第二至四章为游客和专业演员一起，讲述鲁智深的故事。第五章为游客观看自己参演的电影“鲁智深演义”，一起评选优秀演员。
《山海秘境》主要演绎盘古开天、黄帝祈愿泰山、大战蚩尤等山海经故事传说。项目为室内行进式演出，主要针对青少年群体，以 720 度包裹式影像营造沉浸感，以少量舞台机械实现空间变幻，以交互式装置艺术及室内无人机等方式凸显互动体验。
《泰山颂》的设计注重历史背景的再现、自然景观的呈现、文化内涵的挖掘、民俗风情的展示以及现代元素的融合。首先，展示泰山的历史长卷，通过动态投影和演员表演，展现泰山历史的演变和重要时刻。同时，演绎泰山神话和传说，以戏剧、舞蹈、音乐剧等形式增加趣味性和观赏性。其次，设计互动体验环节，让观众亲身感受泰山文化和民俗风情，增强体验感。
《天下》以“天下”为线索，突出表现盘古、鲁班、孔子、武曌、杜甫五个经典的代表性人物，分别于各自时代“传承与创新”，在四个独立空间开创四个不朽传奇的历史奇幻演艺；继而，又在两两空间合并和演员观众合并后，惊叹式诞生出两个同时进行的大空间新奇故事表达和绝妙体验；最终合成一部超大空间、史诗级、跨时空、跨维度的大型体验剧秀。
愿景虽好，但游客是否买账，还有待于时间验证。在泰山秀城一期项目没有扭亏的情况下，预测二期必然盈利，显得有些不合常理。
一些业内人士认为，陕旅（泰安）文化旅游有限公司运营的泰山秀城项目，更是典型的“画饼式投资”。该项目2019年立项时宣称“泰山年客流600万，观演转化率15%，一年收入1.2亿”，但现实却截然相反：2021年至2025年上半年，泰山秀城一期累计营收仅1200万元，累计亏损达4200万元，核心演艺《泰山烽火》上座率从33%一路跌至11.89%。
亏损的核心原因是规划落空与同质化竞争。原计划“五台演出联票”的集群效应未能实现，最终沦为“单机裸跑”，而泰山景区游客平均停留时间不足2小时，根本无法支撑二次消费。更致命的是，泰安当地已有泰山、岱庙等核心文旅资源，周边同类演艺项目密集，《泰山烽火》缺乏差异化优势，难以吸引游客买单。
控股股东曾因信披不准确被监管
公开资料显示，2024年10月29日，上海证券交易所债券业务中心对公司控股股东陕西旅游集团有限公司（以下简称陕旅集团）作出监管措施。
经上交所查明，陕旅集团存在定期报告披露不准确的违规行为。2024年5月21日,陕旅集团披露《陕西旅游集团有限公司公告债券2023年年度报告更正公告》,对2023年公司债券年度报告以及财务报告予以更正。
一是将年度报告中非经营性往来占款和资金拆借余额由7.68亿元更正为12.79亿元,并同步更正收回情况,主要明细情况等。
二是更正了财务报表中其他应付款等21个项目的当期数据及比较数据。
三是更正了报表附注中合并范围等23项内容。
此外,陕旅集团还更正了年度报告中的部分业务板块的主营业务情况、日常关联方交易情况、资信评级情况等内容。
曾被查出“公示信息隐瞒真实情况弄虚作假”，公司设备老化严重
天眼查显示，2024年10月31日，陕西省市场监督管理局在“双随机，一公开”抽查中，发现陕西旅游存在“年度报告公示信息”中存在“公示信息隐瞒真实情况弄虚作假”的问题。
至于公司为何要弄虚作假，陕西旅游没有回复经济导报记者的采访。
另外，上会稿显示，截至今年6月底，陕西旅游的机器设备目前成新率仅有28.83%、运输设备成新率为26.45%。至于这些陈旧的机器设备和运输设备上市后是否需要大规模更新，以及这些机器设备是否存在安全隐患等问题，陕西旅游对此也没有回复经济导报。
关联交易引发利益输送疑云
陕西旅游的关联交易网络错综复杂，且存在诸多不合规疑点。
财务数据显示，2022年至2024年，公司关联销售商品与提供服务金额分别达3797.31万元、2.17亿元、2.42亿元，三年累计超5亿元。关联采购商品与接受劳务金额分别为676.44万元、3315.22万元、2700.09万元，交易范围涵盖门票销售、物业租赁、食材采购等核心环节。2025年上半年，仅华旅集团一家关联方就拖欠太华索道1428万元公路使用费，占当期净利润的7%，反映出关联交易的资金回收风险。
关联交易的核心争议在于定价机制。在采购端，公司向关联方支付的费用显著高于市场水平。2024年，公司向关联方西安华清御汤酒店采购演员餐费740.5万元，按全年演出400场计算，场均餐费达1.85万元。而据《文旅行业运营成本白皮书》数据，同类文旅企业场均演员餐费普遍在0.8万—1.2万元之间，陕西旅游的采购价格高出54%—131%。
在销售端，公司向关联旅行社的“让利式销售”直接损害自身利益。2024年，陕西骏途旅行社、陕西海外旅游等关联方合计采购门票14.22亿元，占当年门票销售收入的38.6%，但平均结算价为180元/张，较线上散客价低22.3%，较线下窗口价低28.5%。公司解释称“为扶持关联方发展”，但这种操作直接导致2024年门票业务毛利率下降4.2个百分点，相当于减少利润近6000万元。
此外，由于资金占用隐蔽化，出现1.6亿债权互抵的“账面游戏”。
更隐蔽的风险存在于关联方资金往来中。2021年至2025年上半年，公司与关联方华旅集团每年签订“债权债务互抵协议”：太华索道应收华旅集团“瓮峪公路使用费”，华旅集团再用这笔钱抵顶“太华索道应付分红”，累计互抵金额已超1.6亿元。公司声称此举“为了回款安全，降低现金流风险”，但财报数据显示，2025年6月底华旅集团仍有1428万元欠款未结清。
业内人士认为，这种操作的实质是“账面平衡”掩盖了资金占用的本质——若华旅集团未来现金流恶化，这些长期挂账的应收款将瞬间变脸为坏账，而公司通过互抵协议人为缩短了账龄，降低了坏账计提比例，涉嫌美化财务报表。
（大众新闻·经济导报记者 石宪亮）
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